保薦機(jī)構(gòu)跟投機(jī)制是科創(chuàng)板一大新舉措，它改變了以往投行完全站在發(fā)行人立場的做法。但具體跟投比例、限售期等細(xì)節(jié)問題尚未明確，業(yè)界普遍認(rèn)為券商跟投比例大概率是發(fā)行股份的2%-5%。為平衡與跟投密切相關(guān)的“兩大主角”投行和另類子公司的關(guān)系，一些券商開始探索內(nèi)部利益分成機(jī)制。

預(yù)期跟投股份鎖定兩年

《科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷實施辦法》第十八條規(guī)定，科創(chuàng)板試行保薦機(jī)構(gòu)相關(guān)子公司跟投制度。發(fā)行人的保薦機(jī)構(gòu)依法設(shè)立的相關(guān)子公司或者實際控制該保薦機(jī)構(gòu)的證券公司依法設(shè)立的其他相關(guān)子公司，參與本次發(fā)行戰(zhàn)略配售，并對獲配股份設(shè)定限售期，具體事宜由本所另行規(guī)定。多家券商投行人士對中國證券報記者表示，目前最關(guān)心的就是券商具體的跟投比例。

某已經(jīng)申報科創(chuàng)板項目的券商投行人士李賀（化名）稱，業(yè)界普遍認(rèn)為，跟投比例大概率是發(fā)行股份的2%-5%，跟投主體不參與詢價與定價，跟投股份鎖定期兩年。

南方某券商投行人士陳華（化名）表示，跟投比例可以參考A股上市發(fā)行時券商的承銷費(fèi)率，不同融資額費(fèi)率不一樣，平均費(fèi)率在4%-8%，跟投比例不能偏離承銷費(fèi)率太多。

跟投比例大小對券商的影響不盡相同。某大型券商投行人士王凱（化名）透露，公司目前暫定的跟投比例是2%，如果提高比例，資本金跟不上，公司融資還未到位，所以跟投的量有所受限。

北方某券商投行人士則表示，目前公司投行和直投體系的聯(lián)系相對沒那么緊密，2%-5%的跟投比例對券商不會構(gòu)成很大壓力。

資深投行人士、前保薦代表人王驥躍認(rèn)為，跟投比例的大小要看項目獲利的可能性，賺錢概率大的項目，券商當(dāng)然想高比例跟投；可能虧損或少賺的項目，券商則希望降低跟投比例。具體還要看券商與發(fā)行人的博弈。

中國證券報記者了解到，無論跟投比例大小，不少券商都在為此積極準(zhǔn)備。“公司已準(zhǔn)備好體量不小的資金，為參與科創(chuàng)板企業(yè)跟投做準(zhǔn)備。”陳華說。

“兩主角”探索分成機(jī)制

“之前投行和另類子公司的業(yè)務(wù)相對獨立，跟投機(jī)制出臺后，券商的另類子公司跟投的時間點、投行和另類子公司的關(guān)系成為券商關(guān)心的話題。”某律師事務(wù)所證券律師張江（化名）表示。

某券商另類子公司人士稱，在跟投過程中，投行與另類子公司之間也許會有相反的利益訴求。王凱介紹，從去年11月宣布設(shè)立科創(chuàng)板之后，業(yè)界便有券商跟投的預(yù)期，另類市場部和投行部便就公司所有的科創(chuàng)板儲備項目進(jìn)行交流，并進(jìn)行前置性跟蹤。買方和賣方有天然沖突，公司就如何平衡投行和另類子公司的關(guān)系進(jìn)行了一些嘗試，用變相跟投機(jī)制解決。另類子公司跟投的項目，70%的損益由投行承擔(dān)，形成利益分成機(jī)制，這給投行選擇好項目以強(qiáng)大的激勵。

王驥躍認(rèn)為，券商跟投機(jī)制等于是另類子公司被動投資，所以才會出現(xiàn)兩個部門分配利益的情況，相關(guān)機(jī)制需提前確定。投行和另類子公司共擔(dān)損益是很正常的。此外，跟投制度主要影響的是跟投子公司的業(yè)務(wù)開展，需要占用跟投子公司的資本金，可能影響其原本計劃的其他投資，這會讓投行報價時更謹(jǐn)慎。

跟投考驗券商實力

陳華表示，跟投機(jī)制令券商在定價上有所權(quán)衡。一方面，從發(fā)行人的角度來看，發(fā)行人希望定價越高越好，以最低的股權(quán)成本獲得最大的融資金額；從券商的角度，若定價高，可募集資金則多，收取的項目傭金也會多。另一方面，若定價高，由于跟投設(shè)置了鎖定期，未來幾年股價走勢存在較大不確定性。

某上市券商投行人士表示，原來投行作為賣方，完全站在發(fā)行人的立場解決問題。跟投制度的出現(xiàn)要求投行必須做出公平的定價，才能成功完成項目。

方正證券研報指出，科創(chuàng)板注冊制的實施將使券商保薦業(yè)務(wù)牌照優(yōu)勢減弱，詢價定價的專業(yè)能力要求提升。作為價格發(fā)現(xiàn)者，券商在科創(chuàng)板上可以通過子公司跟投，在發(fā)行人經(jīng)營早期戰(zhàn)略投資，分享公司成長空間，獲得超額回報。這將倒逼保薦人強(qiáng)化保薦責(zé)任，提高研究、定價能力。

張江認(rèn)為，券商跟投機(jī)制對另類投資資本金提出更高要求。

據(jù)記者不完全統(tǒng)計，近期券商計劃及實際融資規(guī)模合計超千億元。例如，3月12日，招商證券發(fā)布公告稱計劃通過配股募資150億元，配股募集資金用于增加公司資本金，補(bǔ)充公司營運(yùn)資金。此外，國信證券計劃通過定增融資150億元，發(fā)行短期融資券三期共115億元；中信建投計劃通過定增融資130億元、計劃發(fā)行短期融資券163億元；興業(yè)證券計劃發(fā)行短期融資券207億元，發(fā)行公司債30億元；廣發(fā)證券發(fā)行公司債78億元；海通證券發(fā)行次級債33億元等。業(yè)內(nèi)人士指出，部分募集資金或用于科創(chuàng)板項目跟投。

“跟投機(jī)制十分考驗券商的綜合實力，要求券商在承攬階段會挑項目，在發(fā)行階段會定價，還要有資本實力跟投。”陳華說。