國際投資者的目光，正聚焦于本周舉行的美聯(lián)儲政策會議。這個會議結(jié)束后，美聯(lián)儲很可能正式宣布收縮資產(chǎn)負(fù)債表。

中國央行卻已經(jīng)在8月悄然“縮表”。上周央行公布的數(shù)據(jù)顯示，截至8月底，我國貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模為347144億元，較7月底減少3466億元，是今年3月以后的再次“縮表”。

但是，此“縮表”絕非美聯(lián)儲的主動“縮表”。觀察人民銀行的資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)，8月“縮表”主要是財政存款減少后央行的一個被動行為，并不意味著收緊銀根，對貨幣政策走向的指導(dǎo)意義有限。現(xiàn)階段，在穩(wěn)健中性貨幣政策的大背景下，相關(guān)人士對于央行下一階段的工具使用、操作節(jié)奏、微調(diào)手段仍存分歧。

縮表絕不意味著緊縮銀根

8月我國央行資產(chǎn)負(fù)債表“縮表”3466億元。其中，“政府存款”這一科目減少了5323億元。

這與先前市場熱議的3月“縮表”情況類似。3月份財政支出加快，央行資產(chǎn)負(fù)債表中的政府存款減少7936億元，比上年同期多減6000億元左右。

“財政支出后會轉(zhuǎn)化為銀行體系的流動性，反映為央行資產(chǎn)負(fù)債表上政府存款下降、超額備付金上升，雖然靜態(tài)看并不改變央行資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模而僅影響其結(jié)構(gòu)，但動態(tài)看，由于央行會相應(yīng)減少流動性投放，表現(xiàn)為其他存款性公司債權(quán)的減少，由此也會產(chǎn)生‘縮表’效應(yīng)。”央行在一季度的貨幣政策執(zhí)行報告中這樣解釋。

確實，8月的央行資產(chǎn)負(fù)債表中，“對其他存款性公司債權(quán)”科目相應(yīng)減少5208億元。這一科目，主要由央行逆回購、MLF、PSL等工具形成。

由此可以看出，8月央行資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模的變化，主要與財政存款的變動有關(guān)，不能將這一“縮表”視作貨幣政策取向的變化。相反，在“縮表”的背景下，8月我國儲備貨幣還增長了2795億元。

中國人民銀行參事、中歐陸家嘴國際金融研究院常務(wù)副院長盛松成告訴上證報記者，與美聯(lián)儲“縮表”不同，我國央行的“縮表”是被動的。刨除外匯占款、季節(jié)性因素外，負(fù)債端的政府存款占比較高，且我國的政府存款波動較大，這是影響央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模變動的因素之一。

盛松成說：“我國央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模的變化是政策工具組合共同作用的結(jié)果，‘縮表’與緊縮并不是同一回事。”

貨幣政策工具使用有分歧

人民銀行的“縮表”與貨幣政策走向不存在必然關(guān)系。央行行長助理劉國強(qiáng)近日強(qiáng)調(diào)，必須要堅持穩(wěn)健中性的貨幣政策，使杠桿率有序降下來，這是服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)最重要的環(huán)節(jié)。

如何把握“穩(wěn)健中性”這四個字背后的預(yù)調(diào)微調(diào)？近期，隨著人民幣匯率逐漸走穩(wěn)，呈現(xiàn)彈性特征，市場有一種聲音指出，需要降低準(zhǔn)備金率。

央行最近一次降準(zhǔn)是在2016年3月。到今年8月末，外匯占款累計減少2.3萬億元。為了對沖基礎(chǔ)貨幣投放減少，央行主要通過“SLF+MLF+PSL”等工具提供流動性。

在民生銀行首席研究員溫彬看來，這些方法存在兩個不足：一是金融機(jī)構(gòu)獲得流動性的成本較高；二是中小金融機(jī)構(gòu)不能直接從央行獲得MLF等工具的支持。

因此，他認(rèn)為，在當(dāng)前人民幣升值預(yù)期強(qiáng)化的背景下，降低法定存款準(zhǔn)備金率不僅有空間，也有必要。實施降準(zhǔn)后，央行完全可以通過“減少MLF規(guī)模+正回購”的工具組合，防止可能出現(xiàn)的流動性過剩，繼續(xù)保持穩(wěn)健中性的貨幣政策基調(diào)不變。

九州證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄧海清也認(rèn)為，目前債券利率居高不下，降準(zhǔn)有利于緩解市場預(yù)期，“嚴(yán)監(jiān)管+中貨幣”才是債市的合理政策搭配。與此同時，央行的預(yù)期引導(dǎo)能力加強(qiáng)，“降準(zhǔn)=寬松”的誤讀可能性降低。

但是，興業(yè)研究昨日發(fā)布的一篇題為《來的不是降準(zhǔn)，可能是正回購》的報告卻認(rèn)為，進(jìn)入9月，央行逆回購操作多次暫停，當(dāng)下余額僅剩900億元，即將“見底”，這意味著過去坐等逆回購自然到期收回流動性的手段即將無效。如果未來央行希望繼續(xù)維持“不松不緊”，那么就不得不考慮精準(zhǔn)調(diào)節(jié)流動性的新手段。

這篇報告稱，考慮到經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不存在快速回落的可能性、去杠桿仍需要推進(jìn)、季末將有財政支出的補充以及外匯占款有望轉(zhuǎn)正，央行或仍有回籠資金的需要，其中重啟塵封近3年的正回購，是個可以考慮的選項。