●保險(xiǎn)公司作為財(cái)務(wù)投資者進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)買賣上市公司的股票，本無(wú)可厚非。但是，如此眾多的保險(xiǎn)資金進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)，尤其是不斷發(fā)生“舉牌”上市公司A股股票的交易，引起了資本市場(chǎng)對(duì)保險(xiǎn)資金大規(guī)模介入是否“合規(guī)”的空前反應(yīng)。

　　●我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)不能再猶豫，應(yīng)當(dāng)采取以下積極措施：第一，嚴(yán)格規(guī)范“萬(wàn)能險(xiǎn)”產(chǎn)品，彰顯其保險(xiǎn)功能而弱化其理財(cái)優(yōu)勢(shì)。第二，嚴(yán)格限定保險(xiǎn)公司股權(quán)投資的行業(yè)范圍，從嚴(yán)解釋保險(xiǎn)公司投資控股“與保險(xiǎn)業(yè)務(wù)相關(guān)的企業(yè)”。第三，明確限制保險(xiǎn)公司的控股股東或主要股東在規(guī)定的期限內(nèi)轉(zhuǎn)讓或質(zhì)押其所持保險(xiǎn)公司的股權(quán)之一部或全部。第四，嚴(yán)格管束保險(xiǎn)公司投資上市公司的行為。

　　據(jù)相關(guān)信息顯示，在深滬兩市上市的133家A股房地產(chǎn)企業(yè)中，2015年上半年因保險(xiǎn)公司在二級(jí)市場(chǎng)買入A股而成為前十大股東的房地產(chǎn)企業(yè)有25家，占比達(dá)到18%。2015年下半年，保險(xiǎn)資金“舉牌”A股上市公司的次數(shù)高達(dá)54次，其中以安邦保險(xiǎn)、生命人壽、前海人壽等保險(xiǎn)公司“舉牌”上市公司A股的交易行為最搶眼。

　　保險(xiǎn)資金介入資本市場(chǎng)的景象，使得保險(xiǎn)公司成了“錢多、任性”的“野蠻人”代表。保險(xiǎn)公司作為財(cái)務(wù)投資者進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)買賣上市公司的股票，是我國(guó)《保險(xiǎn)法》第106條規(guī)定的保險(xiǎn)資金運(yùn)用的形式之一，亦為保監(jiān)會(huì)《保險(xiǎn)資金運(yùn)用管理暫行辦法》（2014年修訂）規(guī)定的保險(xiǎn)資金保值增值的重要投資行為之一，本無(wú)可厚非。但是，如此眾多的保險(xiǎn)資金進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)，尤其是不斷發(fā)生“舉牌”上市公司A股股票的交易，引起了資本市場(chǎng)對(duì)保險(xiǎn)資金大規(guī)模介入是否“合規(guī)”的空前反應(yīng)。尤其以“寶能系”旗下的前海人壽以數(shù)十億元保險(xiǎn)資金“舉牌”萬(wàn)科A股票最為引人注目。在法律層面不能不問(wèn)，我國(guó)監(jiān)管保險(xiǎn)公司投資行為的制度是否存在進(jìn)一步思考和改善的空間呢？

　　前海人壽“萬(wàn)能險(xiǎn)”

　　是否超越業(yè)務(wù)邊界

　　保險(xiǎn)公司為什么這么有錢？

　　保險(xiǎn)公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)為保險(xiǎn)業(yè)，保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的高增長(zhǎng)才是保險(xiǎn)業(yè)健康發(fā)展的正道。在成熟的保險(xiǎn)市場(chǎng)，壽險(xiǎn)業(yè)的利潤(rùn)主要來(lái)源于壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)收取的保費(fèi)而不是投資理財(cái)?shù)氖找?。但在我?guó)特有的金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)下，人壽保險(xiǎn)業(yè)的主要收入實(shí)為保險(xiǎn)公司的投資理財(cái)收益。在我國(guó)的壽險(xiǎn)市場(chǎng)上，純保障型的保險(xiǎn)不如返本還息的保險(xiǎn)有吸引力，而“分紅險(xiǎn)”、“萬(wàn)能險(xiǎn)”在整個(gè)壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入中的占比約70%。我國(guó)的保險(xiǎn)市場(chǎng)在一定程度上是否已經(jīng)“異化”為理財(cái)市場(chǎng)，多有爭(zhēng)議。

　　前海人壽成立于2012年。2015年度，前海人壽增加注冊(cè)資本40億元，其注冊(cè)資本達(dá)到85億元；保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入則一舉超過(guò)173億元，其中有約170億元的保費(fèi)收入來(lái)自“前海尊享理財(cái)”兩個(gè)“萬(wàn)能險(xiǎn)”產(chǎn)品，資產(chǎn)總計(jì)達(dá)1559億元。前海人壽在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)了公司資產(chǎn)的高增長(zhǎng)，難道它的主營(yíng)業(yè)務(wù)具有超乎保險(xiǎn)業(yè)預(yù)期的發(fā)展？實(shí)際上，前海人壽每個(gè)年度的主要收入來(lái)源都被總結(jié)為人身保險(xiǎn)銷售和投資收入兩個(gè)領(lǐng)域，前者是以高結(jié)算利率為賣點(diǎn)的“萬(wàn)能險(xiǎn)”產(chǎn)品，在保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入中占比高達(dá)90%以上；后者主要是前海人壽通過(guò)萬(wàn)能險(xiǎn)獲取的保險(xiǎn)費(fèi)收入相當(dāng)部分用于房地產(chǎn)投資或房地產(chǎn)企業(yè)的股權(quán)投資（其中有一部分用于投資上市公司的股權(quán)）。

　　前海人壽的“萬(wàn)能險(xiǎn)”產(chǎn)品有什么特點(diǎn)？以其官網(wǎng)公布的“前海海鑫利3號(hào)（C）年金保險(xiǎn)”為例，1000元起投，最低保障利率2.5%，其宣傳語(yǔ)稱“無(wú)初始費(fèi)用，保單生效滿一周年后無(wú)退保費(fèi)用，收益每日更新”，該產(chǎn)品的預(yù)期年化收益率為7.4%。這是否表明投保人的交費(fèi)將全部進(jìn)入投資賬戶？這樣的“萬(wàn)能險(xiǎn)”產(chǎn)品與銀行或信托公司提供的理財(cái)產(chǎn)品幾無(wú)實(shí)質(zhì)差異，涉嫌超越“萬(wàn)能險(xiǎn)”產(chǎn)品的業(yè)務(wù)邊界，相當(dāng)程度上異化為“高息吸收存款”而進(jìn)行股權(quán)投資的資本擴(kuò)張工具。

　　如果保險(xiǎn)公司把“萬(wàn)能險(xiǎn)”玩成了比銀行存款甚至純理財(cái)產(chǎn)品都具有吸引力的業(yè)務(wù)，保險(xiǎn)公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)已經(jīng)開(kāi)始偏離保險(xiǎn)業(yè)的宗旨，保險(xiǎn)監(jiān)管部門(mén)應(yīng)當(dāng)對(duì)此有所警惕。保險(xiǎn)業(yè)要著眼于“百年大計(jì)”，向公眾提供的保險(xiǎn)產(chǎn)品不應(yīng)當(dāng)是資本市場(chǎng)的“高收益”產(chǎn)品，更不應(yīng)當(dāng)成為保險(xiǎn)公司“圈錢”進(jìn)行股權(quán)投資以急速擴(kuò)張保險(xiǎn)公司資產(chǎn)規(guī)模的工具。

　　前海人壽投資房企是否有失監(jiān)管

　　另一方面，前海人壽保持著較為激進(jìn)的投資策略，除增加資本金（注冊(cè)資本由10億元提升至85億元）外，主要通過(guò)具有較高風(fēng)險(xiǎn)的房地產(chǎn)業(yè)獲取較高的投資收益實(shí)現(xiàn)其資產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)張。

　　為了保證收益水平，前海人壽一方面投資收益高的非標(biāo)資產(chǎn)，另一方面積極配置股票“舉牌”上市公司，在這個(gè)意義上，前海人壽的投資行為應(yīng)屬激進(jìn)或高風(fēng)險(xiǎn)投資。保險(xiǎn)消費(fèi)者追求分紅，前海人壽自身要追求利差，這都決定了利用保單融來(lái)的錢，需要投向收益率較高的領(lǐng)域，也就是說(shuō)風(fēng)險(xiǎn)較高的領(lǐng)域。例如，前海人壽2013年與“寶能系”發(fā)生五起重大關(guān)聯(lián)交易，分別以1.6億、7.02億、2265萬(wàn)、2.7億、4億、1.3億收購(gòu)佛山寶能49%股權(quán)、寶能酒店40%股權(quán)、惠州寶能100%股權(quán)等資產(chǎn)，總計(jì)投資額達(dá)17億。從成立到現(xiàn)在，前海人壽共涉及48億元的15項(xiàng)重大關(guān)聯(lián)交易，多集中于地產(chǎn)行業(yè)。

　　在“寶能系”內(nèi)部，這種投資模式以“相互質(zhì)押增資加大寶能系的整體資金規(guī)模”，并使得前海人壽的資產(chǎn)規(guī)模呈跳躍式的擴(kuò)張，如2013年度，前海人壽保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入只有約4億元，其資產(chǎn)總計(jì)卻達(dá)170億元。前海人壽投資房地產(chǎn)等不動(dòng)產(chǎn)類項(xiàng)目的資金主要依靠“萬(wàn)能險(xiǎn)”收入，例如其在2016年4月披露的一份臨時(shí)公告稱，“截至上季度末，萬(wàn)能賬戶對(duì)投資性不動(dòng)產(chǎn)類累計(jì)投資290.33億元，公司可運(yùn)用資金余額為569.87億元，其中萬(wàn)能賬戶可運(yùn)用資金余額為290.02億元”。前海人壽是否利用“萬(wàn)能險(xiǎn)”的保費(fèi)收入進(jìn)行了子公司的股權(quán)投資，現(xiàn)有財(cái)務(wù)信息公開(kāi)不明，依照保險(xiǎn)資金運(yùn)用的監(jiān)管規(guī)定，假定前海人壽是使用資本金進(jìn)行股權(quán)投資的。

　　另外，前海人壽的股權(quán)投資所涉21家子公司中，除了前海保險(xiǎn)銷售有限公司、前海世紀(jì)保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)有限公司、前海保險(xiǎn)公估有限公司這三家與保險(xiǎn)主業(yè)相關(guān)，其他18家?guī)缀跞繛榉康禺a(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)。前海人壽自2013年開(kāi)始，采取非控股到100%控股的投資方式進(jìn)行這些非保險(xiǎn)業(yè)的股權(quán)投資，而這些股權(quán)投資并不屬于保監(jiān)會(huì)《關(guān)于保險(xiǎn)資金投資股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)有關(guān)問(wèn)題的通知》（2012年）所稱“能源企業(yè)、資源企業(yè)和與保險(xiǎn)業(yè)務(wù)相關(guān)的現(xiàn)代農(nóng)業(yè)企業(yè)、新型商貿(mào)流通企業(yè)”的股權(quán)投資，更不應(yīng)當(dāng)是《保險(xiǎn)資金運(yùn)用管理暫行辦法》所稱“與保險(xiǎn)業(yè)務(wù)相關(guān)的企業(yè)”。前海人壽直接投資房地產(chǎn)企業(yè)并進(jìn)行控股，似乎表明保險(xiǎn)公司的股權(quán)投資的標(biāo)的并沒(méi)有受到嚴(yán)格的監(jiān)管，以至于前海人壽的股權(quán)投資行為在房地產(chǎn)這一高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)可以這么容易地實(shí)施。

　　以質(zhì)押股權(quán)進(jìn)行融資從事敵意收購(gòu)是否合規(guī)

　　另外一個(gè)現(xiàn)象也值得注意。股東以質(zhì)押其持有的保險(xiǎn)公司的股權(quán)進(jìn)行融資，從事敵意收購(gòu)是否合規(guī)？

　　有消息顯示：前海人壽的控股股東“鉅盛華”在2015年下半年5次質(zhì)押股權(quán)，涉及股占前海人壽45億股中的68.9%?，F(xiàn)在尚不十分清楚“鉅盛華”質(zhì)押前海人壽的股權(quán)所取得資金是否全部用于敵意收購(gòu)萬(wàn)科A股票。

　　敵意收購(gòu)是風(fēng)險(xiǎn)巨大的資本運(yùn)作，股東若以保險(xiǎn)公司的股權(quán)作為融資進(jìn)行敵意收購(gòu)的工具，多少有些不合乎商業(yè)倫理，盡管我國(guó)法律對(duì)之缺乏明確的限制。保監(jiān)會(huì)《關(guān)于<保險(xiǎn)公司股權(quán)管理辦法>

　　第四條有關(guān)問(wèn)題的通知》（2013年）規(guī)定，“保險(xiǎn)公司股東自出資或者持股比例超過(guò)20%（不含20%）之日起三年內(nèi)，不得進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓，通過(guò)法院拍賣等依法進(jìn)行的強(qiáng)制股權(quán)轉(zhuǎn)讓和經(jīng)中國(guó)保監(jiān)會(huì)特別批準(zhǔn)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓除外。”上述規(guī)定限制了保險(xiǎn)公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓但并沒(méi)有涉及股權(quán)質(zhì)押的限制。

　　而事實(shí)上限制保險(xiǎn)公司的主要股東轉(zhuǎn)讓其對(duì)保險(xiǎn)公司股權(quán)的規(guī)定，很容易通過(guò)股權(quán)質(zhì)押的形式予以規(guī)避。然而，保監(jiān)會(huì)《保險(xiǎn)公司股權(quán)管理辦法》（2014年修訂）對(duì)保險(xiǎn)公司的股東質(zhì)押其持有的保險(xiǎn)公司的股權(quán)仍未采取任何限制性措施，不能不說(shuō)是一種疏漏。為確保保險(xiǎn)公司的穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，我國(guó)應(yīng)當(dāng)對(duì)保險(xiǎn)公司的主要股東所持有的股權(quán)之質(zhì)押實(shí)行與轉(zhuǎn)讓相同的限制。

　　前海人壽投資所用資金是否應(yīng)受限制

　　“寶能系”購(gòu)買萬(wàn)科A股票的投資行為，是財(cái)務(wù)投資還是戰(zhàn)略投資？其所用資金是受限制資金還是不受限制資金？前者涉及前海人壽在二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買萬(wàn)科A股票的定位；后者涉及前海人壽運(yùn)用保險(xiǎn)資金是否合規(guī)。

　　2016年7月7日，萬(wàn)科發(fā)布“詳式權(quán)益變動(dòng)報(bào)告書(shū)（下稱‘報(bào)告書(shū)’）”。“寶能”在“報(bào)告書(shū)”的“其他重大事項(xiàng)（第十節(jié)）”中宣稱，寶能“期待在萬(wàn)科價(jià)值不斷提升過(guò)程中分享較為豐厚的投資回報(bào)，真誠(chéng)希望萬(wàn)科發(fā)展越來(lái)越好，做萬(wàn)科長(zhǎng)期的戰(zhàn)略財(cái)務(wù)投資人。”“戰(zhàn)略財(cái)務(wù)投資人”的表述反映著資本市場(chǎng)“投機(jī)者”的心態(tài)，而前海人壽作為一致行動(dòng)人與“寶能系”摻和在一起，也成了名副其實(shí)的“投機(jī)者”。與其說(shuō)前海人壽“舉牌”萬(wàn)科A的目的為財(cái)務(wù)投資，不如稱其為“投機(jī)”，它何以能確保這些“舉牌”萬(wàn)科A的保險(xiǎn)資金之安全？

　　至于前海人壽用于購(gòu)買萬(wàn)科A股票的資金，除不得動(dòng)用準(zhǔn)備金外，可使用資本金和其他資金。至2015年12月4日，前海人壽作為“寶能系”一致行動(dòng)人在二級(jí)市場(chǎng)數(shù)次購(gòu)入萬(wàn)科A股票，動(dòng)用保險(xiǎn)資金約80億元，在規(guī)模上沒(méi)有逾越保監(jiān)會(huì)監(jiān)管保險(xiǎn)公司投資一家上市公司的持股資金的比例限制。但應(yīng)當(dāng)注意到，前海人壽通過(guò)“萬(wàn)能險(xiǎn)”融來(lái)的資金，絕大多數(shù)為短期債務(wù)。作為財(cái)務(wù)投資者進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)，本來(lái)風(fēng)險(xiǎn)就不小，但若“舉牌”上市公司而成為戰(zhàn)略投資者，則風(fēng)險(xiǎn)更大。前海人壽作為一致行動(dòng)人將保險(xiǎn)資金用于風(fēng)險(xiǎn)巨大的敵意收購(gòu)，違反保險(xiǎn)資金運(yùn)用的審慎和安全原則。

　　在這里，保監(jiān)會(huì)《關(guān)于加強(qiáng)和改進(jìn)保險(xiǎn)資金運(yùn)用比例監(jiān)管的通知》（2014年）提出：“投資上市公司股票，有權(quán)參與上市公司的財(cái)務(wù)和經(jīng)營(yíng)政策決策，或能夠?qū)ι鲜泄緦?shí)施控制的，納入股權(quán)投資管理，遵循保險(xiǎn)資金投資股權(quán)的有關(guān)規(guī)定。”而保險(xiǎn)資金投資股權(quán)的規(guī)定，則是保監(jiān)會(huì)同一年發(fā)布的《保險(xiǎn)資金投資股權(quán)暫行辦法》，其第14條明確規(guī)定，實(shí)現(xiàn)控股的股權(quán)投資，應(yīng)當(dāng)運(yùn)用資本金。因此，前海人壽動(dòng)用保險(xiǎn)資金買入上市公司股票，但因其“舉牌”萬(wàn)科A股票所顯示的“控股萬(wàn)科”的立場(chǎng)，其出資買入萬(wàn)科A股票的投資行為應(yīng)當(dāng)界定為“股權(quán)投資”，所使用的保險(xiǎn)資金只能為資本金，而不應(yīng)當(dāng)是其他資金（萬(wàn)能險(xiǎn)賬戶的資金）。有關(guān)信息表明，前海人壽在二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)入萬(wàn)科A股票的投資資金為“萬(wàn)能險(xiǎn)”賬戶資金，已經(jīng)涉嫌違規(guī)。

　　另外，保險(xiǎn)公司具有充足的償付能力，只能說(shuō)明保險(xiǎn)公司的償付能力指標(biāo)符合保監(jiān)會(huì)監(jiān)管保險(xiǎn)公司償付能力的要求，并不表明保險(xiǎn)公司的資金運(yùn)用就一定安全與“合規(guī)”，更不表明保險(xiǎn)公司不會(huì)發(fā)生償付能力不足的風(fēng)險(xiǎn)。前海人壽2015年度信息披露報(bào)告，其2015年底的償付能力充足率為561.13%，符合監(jiān)管要求不容置疑。但是，我們應(yīng)當(dāng)注意的是，對(duì)償付能力的監(jiān)管不單純看保險(xiǎn)公司的償付能力充足率，而更應(yīng)當(dāng)著眼于保險(xiǎn)公司的經(jīng)營(yíng)規(guī)范與資金運(yùn)用的“合規(guī)”、審慎與安全。而將保險(xiǎn)產(chǎn)品異化為理財(cái)產(chǎn)品、保險(xiǎn)資金的超范圍運(yùn)用以及高風(fēng)險(xiǎn)特征等，則是銷蝕保險(xiǎn)公司的償付能力的天敵，這些風(fēng)險(xiǎn)一旦發(fā)生幾乎都屬于不可逆的風(fēng)險(xiǎn)。如果監(jiān)管措施不及時(shí)跟上而放任保險(xiǎn)公司已經(jīng)或者可能存在的潛在風(fēng)險(xiǎn)，后果可能是相當(dāng)嚴(yán)重的，這對(duì)我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)的健康發(fā)展極為不利。

　　保險(xiǎn)業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)不能再猶豫

　　目前，我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)不能再猶豫了，應(yīng)當(dāng)采取以下積極措施：

　　第一，嚴(yán)格規(guī)范“萬(wàn)能險(xiǎn)”產(chǎn)品，彰顯其保險(xiǎn)功能而弱化其理財(cái)優(yōu)勢(shì)。以此遏制將“萬(wàn)能險(xiǎn)”等投資性保險(xiǎn)產(chǎn)品當(dāng)作保險(xiǎn)公司“吸金”賺取投資收益的工具。

　　第二，嚴(yán)格限定保險(xiǎn)公司股權(quán)投資的行業(yè)范圍，從嚴(yán)解釋保險(xiǎn)公司投資控股“與保險(xiǎn)業(yè)務(wù)相關(guān)的企業(yè)”，重申保險(xiǎn)資金不得直接投資房地產(chǎn)以及非金融類企業(yè)的制度。

　　第三，明確限制保險(xiǎn)公司的控股股東或主要股東在規(guī)定的期限內(nèi)轉(zhuǎn)讓或質(zhì)押其所持保險(xiǎn)公司的股權(quán)之一部或全部。

　　第四，嚴(yán)格管束保險(xiǎn)公司投資上市公司的行為。保險(xiǎn)公司作為財(cái)務(wù)投資者在二級(jí)市場(chǎng)買入上市公司的股票，可以使用資本金以及其他資金；但只要有單獨(dú)或者與他人一致行動(dòng)“舉牌”上市公司的行為或者目的，只能動(dòng)用資本金。

　　（作者為中國(guó)社科院法學(xué)所研究員）