近年來，在基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目投資上，險(xiǎn)資表現(xiàn)活躍，投資規(guī)模穩(wěn)步上升。保監(jiān)會(huì)新出臺(tái)的《保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目管理辦法》為險(xiǎn)資投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目進(jìn)一步松綁。尤其是，允許保險(xiǎn)資金參與政府和社會(huì)資本合作（PPP）等可行投資，有效地緩解低利率環(huán)境下“資產(chǎn)荒”給保險(xiǎn)公司帶來的配置壓力，并推動(dòng)保險(xiǎn)資金更加積極地參與到國家基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

保險(xiǎn)資金運(yùn)用的“封條”正被一張張撕下。

為進(jìn)一步滿足保險(xiǎn)資金長期配置需求，提升保險(xiǎn)業(yè)服務(wù)經(jīng)濟(jì)社會(huì)能力，2016年7月3日，中國保監(jiān)會(huì)對(duì)《保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目試點(diǎn)管理辦法》進(jìn)行了修訂，正式發(fā)布《保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱《辦法》）。

根據(jù)保監(jiān)會(huì)有關(guān)負(fù)責(zé)人的解釋，2006年發(fā)布的《保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目試點(diǎn)管理辦法》制定于業(yè)務(wù)試點(diǎn)階段，部分內(nèi)容已不能適應(yīng)當(dāng)前保險(xiǎn)資金運(yùn)用內(nèi)外部環(huán)境的變化，“有必要進(jìn)行修訂”。

拓寬投資空間

近年來，在基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目投資上，險(xiǎn)資表現(xiàn)活躍，投資規(guī)模穩(wěn)步上升。

保監(jiān)會(huì)發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，截至今年5月末，保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)累計(jì)發(fā)起設(shè)立基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計(jì)劃300項(xiàng)、基礎(chǔ)設(shè)施股權(quán)投資計(jì)劃17項(xiàng)，合計(jì)注冊(cè)（備案）規(guī)模8938.26億元。保險(xiǎn)資金投資的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目主要集中在交通、能源和市政行業(yè)，投資規(guī)模分別為3994.14億元、2294.40億元和781.1億元。

毫無疑問，在國家重大工程和重要民生領(lǐng)域，保險(xiǎn)資金支撐起一批有影響力的投資項(xiàng)目，比如投資京滬高鐵項(xiàng)目160億元，投資南水北調(diào)中東線工程550億元，對(duì)穩(wěn)增長的拉動(dòng)作用明顯，提高了保險(xiǎn)業(yè)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。

然而，一位大型保險(xiǎn)資管公司的投資部項(xiàng)目負(fù)責(zé)人告訴《國際金融報(bào)》記者，從目前來看，國家大力發(fā)展基礎(chǔ)設(shè)施投資，但在某些方面也出現(xiàn)了項(xiàng)目投資行業(yè)較為集中、收益普遍不理想、增信措施不到位等問題，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境也相當(dāng)激烈。

無獨(dú)有偶，人保資本投資管理有限公司投資一部總經(jīng)理譚國彬也曾坦言，由于保險(xiǎn)資金運(yùn)用長期形成的風(fēng)險(xiǎn)偏好已滯后于市場(chǎng)變化，基礎(chǔ)設(shè)施等大類資產(chǎn)配置的供需一直存在產(chǎn)品發(fā)行方與產(chǎn)品購買方之間的矛盾以及基礎(chǔ)資產(chǎn)供給方與產(chǎn)品發(fā)行方之間的矛盾。

研究《保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目試點(diǎn)管理辦法》可以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)時(shí)所規(guī)定的可投資基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域較窄，僅限于交通、通信、能源、市政和環(huán)保５個(gè)行業(yè)，行業(yè)集中度較高，無法滿足市場(chǎng)需要。

而此次實(shí)施的《辦法》將保險(xiǎn)資金投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目定位于常規(guī)業(yè)務(wù)，除有特殊要求的項(xiàng)目外，未對(duì)投資領(lǐng)域和行業(yè)設(shè)立“禁區(qū)”。前述保監(jiān)會(huì)相關(guān)負(fù)責(zé)人告訴記者，《辦法》允許在防范風(fēng)險(xiǎn)的前提下，放寬保險(xiǎn)資金可投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的行業(yè)范圍，增加政府和社會(huì)資本合作等可行投資模式，進(jìn)一步分散保險(xiǎn)資金投資風(fēng)險(xiǎn)。

太平洋資產(chǎn)管理有限責(zé)任公司副總經(jīng)理程勁松舉例稱，行業(yè)10年以上的資產(chǎn)負(fù)債缺口較大，但目前市場(chǎng)上10年期以上的投資工具較為少見。此次《辦法》的出臺(tái)，對(duì)保險(xiǎn)資金服務(wù)主業(yè)最有利之處就在于可以通過多元化投資，改善保險(xiǎn)資金的投資收益和期限結(jié)構(gòu)，從而彌補(bǔ)公開市場(chǎng)投資中長期資產(chǎn)短缺、投資收益率低、權(quán)益市場(chǎng)收益率波動(dòng)大等，對(duì)保險(xiǎn)公司資產(chǎn)負(fù)債匹配管理的負(fù)面影響。

政策逐步放開

作為《辦法》中的一個(gè)突出亮點(diǎn)，簡(jiǎn)化行政許可也受到了市場(chǎng)的較多關(guān)注?！掇k法》將受托人等相關(guān)當(dāng)事人的業(yè)務(wù)資質(zhì)由審批調(diào)整為能力評(píng)估，將投資計(jì)劃產(chǎn)品發(fā)行由事前備案調(diào)整為行業(yè)協(xié)會(huì)注冊(cè)，將保險(xiǎn)公司購買投資計(jì)劃由審批調(diào)整為事后報(bào)告。簡(jiǎn)而言之，修訂后，《辦法》已無行政許可事項(xiàng)的規(guī)定。

中國保監(jiān)會(huì)副主席陳文輝曾公開表示，從監(jiān)管方式看，過多過細(xì)的事前審批和管制，雖有利于防范風(fēng)險(xiǎn)，但也導(dǎo)致矛盾和壓力集中，特別是保險(xiǎn)公司往往以審批為由，將風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任轉(zhuǎn)嫁給監(jiān)管機(jī)關(guān)，造成風(fēng)險(xiǎn)和責(zé)任主體錯(cuò)位。從監(jiān)管效率看，很多項(xiàng)目要幾個(gè)月才能批出來，有的即使批出來，但利率變了還要重新談判，貽誤了市場(chǎng)機(jī)會(huì)。

實(shí)際上，自2012年開始，保監(jiān)會(huì)陸續(xù)發(fā)布10余項(xiàng)保險(xiǎn)資金運(yùn)用新政策，例如進(jìn)一步放開不動(dòng)產(chǎn)和股權(quán)的投資行業(yè)和領(lǐng)域、允許投資銀行理財(cái)信托等金融產(chǎn)品、允許保險(xiǎn)資金以對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)為目的參與金融衍生品等政策陸續(xù)發(fā)布。隨后的2013年至2015年階段，保監(jiān)會(huì)又放開了投資創(chuàng)業(yè)板、優(yōu)先股、創(chuàng)業(yè)投資基金、支持歷史存量保單投資藍(lán)籌股、增加境外投資范圍等政策。不僅如此，保監(jiān)會(huì)還建立了大類資產(chǎn)比例監(jiān)管新體系，將原先50多項(xiàng)監(jiān)管比例減少到10余項(xiàng)，大幅減少了傳統(tǒng)的比例限制。投資范圍和比例的不斷放開，市場(chǎng)主體也有了更多的投資自主權(quán)、選擇權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)判斷權(quán)。

值得一提的是，2013年，保監(jiān)會(huì)決定將基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計(jì)劃等產(chǎn)品發(fā)行由備案制改為注冊(cè)制，大大提升了產(chǎn)品發(fā)行的效率。截至2015年12月底，累計(jì)發(fā)起設(shè)立各類債權(quán)、股權(quán)和項(xiàng)目資產(chǎn)支持計(jì)劃499項(xiàng)，合計(jì)備案（注冊(cè)）規(guī)模1.34萬億元。兩年多以來的注冊(cè)規(guī)模已經(jīng)是過去7年的4倍。

前述保險(xiǎn)資管公司的投資部項(xiàng)目負(fù)責(zé)人認(rèn)為，本次《辦法》出臺(tái)后，“基建+PPP”或?qū)⒊蔀槲磥泶碳?shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要因素，預(yù)期社會(huì)資本投資將迎來更多的動(dòng)作，稅收、信貸、市場(chǎng)準(zhǔn)入等方面均可能迎來新突破。在市場(chǎng)流動(dòng)性寬裕，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)缺乏的情況下，保險(xiǎn)資金對(duì)接實(shí)體項(xiàng)目或?qū)?shí)現(xiàn)共贏。

國信證券分析師陳福認(rèn)為，《辦法》給予投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目更多自由度，相當(dāng)于增大保險(xiǎn)資產(chǎn)端供給，原來受限于行業(yè)范圍、監(jiān)管效率低或單一項(xiàng)目投資比例等因素而可能無法落地的投資項(xiàng)目將具有可行性，但由于精確估計(jì)的復(fù)雜性，難以估計(jì)其帶來的資產(chǎn)端的增量影響。

“保險(xiǎn)資金應(yīng)該是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要穩(wěn)定器和壓艙石。”陳文輝認(rèn)為，保險(xiǎn)及保險(xiǎn)資金創(chuàng)新的目的和方向應(yīng)該是服務(wù)好保險(xiǎn)主業(yè)、服務(wù)好實(shí)體經(jīng)濟(jì)，服務(wù)好社會(huì)發(fā)展。

增加PPP模式

《辦法》明確投資計(jì)劃可以采取債權(quán)、股權(quán)、物權(quán)及其他可行方式投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，增加政府和社會(huì)資本合作（PPP）等可行投資模式。

無疑，這不僅將有效地緩解低利率環(huán)境下“資產(chǎn)荒”給保險(xiǎn)公司帶來的配置壓力，還有助于推動(dòng)保險(xiǎn)資金更加積極地參與到國家基礎(chǔ)設(shè)施和民生工程建設(shè)等各個(gè)領(lǐng)域，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

財(cái)政部PPP中心統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至今年5月底，全國各地推出的PPP項(xiàng)目數(shù)量已經(jīng)達(dá)到8644個(gè)，投資總額約為10.42萬億元。

陳福認(rèn)為，目前保險(xiǎn)投資端面臨趨勢(shì)性壓力，長期資產(chǎn)配置的改善仍有待于國內(nèi)債券市場(chǎng)更為完善，而短期框架下，非標(biāo)資產(chǎn)仍然是最值得努力的方向。“非標(biāo)資產(chǎn)對(duì)險(xiǎn)資資產(chǎn)配置影響深遠(yuǎn)，基礎(chǔ)設(shè)施投資計(jì)劃是重中之重。結(jié)合目前金融降杠桿態(tài)勢(shì)，各金融產(chǎn)品供給均呈現(xiàn)收緊態(tài)勢(shì)，而基礎(chǔ)設(shè)施計(jì)劃由于其對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下滑的特殊作用，增長趨勢(shì)最為明顯。在目前國內(nèi)間接融資為主的背景下，非標(biāo)資產(chǎn)無論在期限上還是收益率上都與保險(xiǎn)資金有很好的契合性。從數(shù)據(jù)上看，基礎(chǔ)設(shè)施投資計(jì)劃、非標(biāo)資產(chǎn)距離配置上限都有增量空間”。

作為保險(xiǎn)業(yè)創(chuàng)設(shè)的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，基礎(chǔ)設(shè)施投資計(jì)劃符合保險(xiǎn)資金特性，較好滿足了保險(xiǎn)資金配置需求。如債權(quán)投資計(jì)劃平均投資期限7.54年，平均年收益率高達(dá)6.65%，收益率高于近年來保險(xiǎn)行業(yè)平均收益率。

交銀康聯(lián)人壽保險(xiǎn)有限公司投資總監(jiān)兼資產(chǎn)管理中心總經(jīng)理汪朝漢坦言，地方政府需要資金拉動(dòng)項(xiàng)目投資，PPP項(xiàng)目可以為資金帶來一定的內(nèi)部投資收益率。

海通證券研究員孫婷也認(rèn)為，保險(xiǎn)公司加大基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目、境外資產(chǎn)等收益率較高的非標(biāo)另類投資，有利于投資收益率長期穩(wěn)定。

的確，保險(xiǎn)資金在基礎(chǔ)設(shè)施投資計(jì)劃、非標(biāo)資產(chǎn)配置上，距離配置上限都有增量空間。國信證券估算，截至2015年，國壽、平安、太保、新華基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目投資占比分別為2.95%、7.88%、6.2%、4.61%。

目前投資端趨勢(shì)下行壓力的趨勢(shì)下，資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)改善的邊際效用得到放大。陳福認(rèn)為，本次政策相當(dāng)于放寬基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目投資門檻，提高監(jiān)管效率，預(yù)計(jì)將能起到實(shí)際性作用。

另外，從PPP投資角度看，《辦法》對(duì)擬投PPP項(xiàng)目提出了“收費(fèi)定價(jià)機(jī)制透明、具有預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金流或者具有明確退出安排”的三項(xiàng)要求。同時(shí)修訂了傳統(tǒng)險(xiǎn)資投資基礎(chǔ)設(shè)施的增信要求，有利于以項(xiàng)目現(xiàn)金流為基礎(chǔ)的PPP融資的開展，進(jìn)一步清除了險(xiǎn)資投資PPP項(xiàng)目的立法障礙。

強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)管控

在風(fēng)險(xiǎn)管控方面，《辦法》明確實(shí)行“賣者有責(zé)、買者自負(fù)”的市場(chǎng)化原則，建立了受托人風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任人機(jī)制，要求按照不低于10%的比例從投資計(jì)劃管理費(fèi)收入中計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，用于賠償受托人因違法違規(guī)、違反受托合同、未盡責(zé)履職等給投資計(jì)劃財(cái)產(chǎn)造成的損失。此外，《辦法》加強(qiáng)專業(yè)監(jiān)管，對(duì)法律、財(cái)務(wù)等中介服務(wù)機(jī)構(gòu)履職提出明確要求。

譚國彬認(rèn)為，這體現(xiàn)了保險(xiǎn)資金監(jiān)管逐步放開，體現(xiàn)了市場(chǎng)化的思路。既可以第一時(shí)間排查行業(yè)重大資金運(yùn)用的風(fēng)險(xiǎn)問題，又不至于“大包大攬”，能充分激發(fā)保險(xiǎn)資管行業(yè)的市場(chǎng)活力和競(jìng)爭(zhēng)能力。通過強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)管控機(jī)制和規(guī)范信息披露，可促進(jìn)投資者自主決策和自行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，在充分信息披露的情況下，將具備從業(yè)能力的機(jī)構(gòu)決策作為主要及首要防線，作出最優(yōu)選擇。

值得注意的是，隨著基礎(chǔ)設(shè)施投資計(jì)劃投資范圍的擴(kuò)展，業(yè)務(wù)規(guī)模逐漸擴(kuò)大，對(duì)項(xiàng)目投后管理造成的壓力也在不斷增大。“在基礎(chǔ)設(shè)施投資領(lǐng)域，我們針對(duì)重點(diǎn)行業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)排查，對(duì)所有已投項(xiàng)目和償債主體進(jìn)行逐一走訪，對(duì)關(guān)鍵交易對(duì)手進(jìn)行系統(tǒng)性抽查，對(duì)所有交易對(duì)手進(jìn)行常規(guī)性跟蹤分析。”譚國彬?qū)γ襟w表示，其遇到較有代表性的后續(xù)管理問題是對(duì)第一還款來源的現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)排查，包括早期項(xiàng)目的提前還款要求、煤炭等行業(yè)標(biāo)的企業(yè)的信用違約風(fēng)險(xiǎn)、平臺(tái)公司的信用違約風(fēng)險(xiǎn)等。

對(duì)此，人保資本根據(jù)每個(gè)項(xiàng)目所處行業(yè)建立了風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，同時(shí)，加大了名股實(shí)債和股權(quán)基金投資力度，更加主動(dòng)參與基礎(chǔ)資產(chǎn)管理和投資項(xiàng)目的后續(xù)管理，包括參與投資決策，加強(qiáng)與項(xiàng)目方或基金管理人的溝通，灌輸保險(xiǎn)資金風(fēng)控理念。“《辦法》出臺(tái)后，人保資本將更加關(guān)注項(xiàng)目的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和退出風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)股權(quán)回購方面的保障措施”。

陳文輝曾表示，對(duì)于保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展及保險(xiǎn)資金運(yùn)用的整體框架和方向，有三個(gè)原則要堅(jiān)守：一是保險(xiǎn)應(yīng)該以風(fēng)險(xiǎn)保障和長期儲(chǔ)蓄類業(yè)務(wù)為主，短期理財(cái)類業(yè)務(wù)為輔；二是保險(xiǎn)資金運(yùn)用應(yīng)以固定收益類或類固定收益類業(yè)務(wù)為主，股權(quán)、股票、基金等非類固定收益業(yè)務(wù)為輔；三是股權(quán)投資應(yīng)以財(cái)務(wù)投資為主，以戰(zhàn)略投資為輔。

據(jù)記者了解，下一步，保監(jiān)會(huì)將積極做好相關(guān)配套工作，推進(jìn)政策落地。這包括修訂完善基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計(jì)劃相關(guān)細(xì)則；探索基礎(chǔ)設(shè)施投融資新模式，積極開展保險(xiǎn)資金參與PPP模式實(shí)踐并出臺(tái)相應(yīng)配套文件；加快保險(xiǎn)資金登記交易平臺(tái)建設(shè)，實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)設(shè)施投資計(jì)劃的登記發(fā)行、交易轉(zhuǎn)讓、質(zhì)押融資、資金結(jié)算和信息披露等一站式服務(wù)功能。