興業(yè)全球基金 彭萊

　　近期A股市場(chǎng)日成交金額屢創(chuàng)新高，12月5日兩市交易額首次突破萬(wàn)億元，12月9日更是高達(dá)1.2萬(wàn)億元，媒體紛紛報(bào)道A股交易額創(chuàng)下世界紀(jì)錄。我們查了下，媒體對(duì)比的是紐約交易所2007年7月26日創(chuàng)下的交易記錄995億美元，不過(guò)作為滬深兩個(gè)交易所的成交總量，更合適的對(duì)比對(duì)象應(yīng)該是紐交所和納斯達(dá)克兩個(gè)交易所的合計(jì)成交量。美國(guó)這兩個(gè)主要交易所的合計(jì)日成交量最高紀(jì)錄出現(xiàn)在2006年10月20日，成交額為2328.273億美元（折合人民幣約14372億元），這樣看，A股的股票成交量離創(chuàng)造真正世界紀(jì)錄還差那么一點(diǎn)點(diǎn)。

　　不過(guò)近期美國(guó)兩個(gè)交易所的合計(jì)日成交量基本在400億-500億美元左右，A股的成交量確實(shí)要遠(yuǎn)超美國(guó)。不僅如此，從換手率上看，中國(guó)股市更是遙遙領(lǐng)先于世界其他主要股市，A股市場(chǎng)在較為冷清的年份換手率都要超過(guò)200%，按目前的活躍交投，換手率更是要超過(guò)600%了，而全球主要市場(chǎng)的換手率大多不超過(guò)100%。

　　股市的交易活躍程度與投資者風(fēng)格、交易成本、稅收安排、衍生品豐富程度等因素密切相關(guān)，同時(shí)交易的制度設(shè)計(jì)對(duì)成交活躍度也有重大影響，比如是否實(shí)行“T+0”。上海交易所和深圳交易所分別曾在1992年5月至1994年底以及1993年底至1994年底實(shí)行T+0交易，從當(dāng)時(shí)的交易量來(lái)看，“T+0”交易制度對(duì)于成交量的帶動(dòng)作用是相當(dāng)顯著的。國(guó)外市場(chǎng)也有相當(dāng)活躍的單日回轉(zhuǎn)交易即DAYTRADE，在國(guó)際主要證券市場(chǎng)，日內(nèi)交易占市場(chǎng)總交易量的比重通常都在15%以上。需要說(shuō)明的是，其他發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)所實(shí)行的交易制度并不是完全意義上的“T+0”，比如在美國(guó)，股票的交割制度實(shí)際上是“T+3”，即交易發(fā)生后的第三個(gè)交易日才完成清算交割，不過(guò)在一定的條件下，投資者可以通過(guò)在交割之前對(duì)同一只股票進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)從而實(shí)現(xiàn)“T+0”交易。具體來(lái)說(shuō)，一般的現(xiàn)金賬戶是不允許日內(nèi)交易的，只有被認(rèn)定為典型日內(nèi)交易賬戶才能進(jìn)行“T+0”的交易，該類賬戶的資產(chǎn)必須達(dá)到25000美元，并且在五個(gè)交易日內(nèi)的回轉(zhuǎn)交易次數(shù)達(dá)到或超過(guò)4次，同時(shí)回轉(zhuǎn)交易的次數(shù)要占到同期總交易次數(shù)的6%以上。由此可見(jiàn)，“T+0”交易制度雖然可以活躍市場(chǎng)，但由于投機(jī)性較強(qiáng)，必須接受一定的限制和監(jiān)管。

　　同時(shí)，目前A股市場(chǎng)的賣(mài)空交易仍然微不足道，相比之下，海外市場(chǎng)賣(mài)空交易要活躍得多，甚至還可以裸賣(mài)空。賣(mài)空交易可分為融券賣(mài)空（投資者在賣(mài)出前已借入證券）和裸賣(mài)空（事先沒(méi)有融入證券）。由于裸賣(mài)空允許投資者賣(mài)出根本不存在的股票，因此會(huì)虛增股票數(shù)量和交易量。目前我國(guó)還只能融劵賣(mài)空，并且很難融到券。而美國(guó)在2008年金融危機(jī)之前是允許裸賣(mài)空的，此后由于裸賣(mài)空對(duì)股價(jià)沖擊過(guò)大，并且存在很大交收風(fēng)險(xiǎn)，甚至雷曼兄弟的倒閉某種程度上也是緣于裸賣(mài)空的過(guò)度操作，所以美國(guó)證券交易委員會(huì)于2008年7月起陸續(xù)出臺(tái)一系列限制賣(mài)空尤其是裸賣(mài)空的臨時(shí)性規(guī)則，并于2009年7月宣布永久性禁止裸賣(mài)空。

　　此外，由于高頻交易發(fā)展迅猛，發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)的成交量和換手率近些年也有抬高趨勢(shì)。根據(jù)TABB Group數(shù)據(jù)，美國(guó)證券市場(chǎng)上高頻交易量所占份額從2005年的21%上升到2009年的61%。

　　綜合上述因素分析，A股的交易活躍度仍有較大的提升空間，未來(lái)交易量再創(chuàng)新高，成為名副其實(shí)的世界第一應(yīng)該都不是問(wèn)題。但從較長(zhǎng)時(shí)期來(lái)看，A股換手率也應(yīng)該會(huì)逐步回歸到世界主要成熟市場(chǎng)的一般水平。臺(tái)灣地區(qū)在上世紀(jì)股市熱潮時(shí)期換手率一度也雄冠全球，達(dá)到700%，目前基本只有80%左右。熱潮最終都會(huì)褪去，A股市場(chǎng)也不會(huì)違背基本規(guī)律。