“新常態(tài)”成為市場期待的有望影響未來經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和改革前行的關(guān)鍵詞，“一帶一路”、“京津冀協(xié)同發(fā)展”、“長江經(jīng)濟帶建設(shè)”也成為市場關(guān)心的投資機會。分析人士認(rèn)為，新常態(tài)下，經(jīng)濟增速放緩，總需求的表現(xiàn)較溫和，在中央明確相關(guān)政策的同時，改革步伐會加快，預(yù)計明年改革舉措的落實將密集。同時，消費擴張將使得包括金融在內(nèi)服務(wù)業(yè)助推經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，產(chǎn)業(yè)升級也將加速。中長期看，調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，激活股權(quán)市場，推動“債務(wù)經(jīng)濟”向“股權(quán)經(jīng)濟”轉(zhuǎn)化是大勢所趨，未來政策應(yīng)著力于降低企業(yè)融資成本、土地成本，降低企業(yè)合并成本以及鼓勵私人資本進入創(chuàng)新型、知識服務(wù)型行業(yè)。同時，一整套貨幣金融財政舉措為市場和經(jīng)濟轉(zhuǎn)型保駕護航的機制安排越來越清晰，轉(zhuǎn)型中國所需要的中國創(chuàng)造、高端制造、消費長足增長、低成本資金、資本市場的活躍等將實現(xiàn)，中國有望出現(xiàn)長期牛市環(huán)境。

    經(jīng)濟趨緩 總需求表現(xiàn)溫和

    月初的中央政治局會議將2015年定義為全面深化改革的“關(guān)鍵之年”。分析人士認(rèn)為，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整將成為未來一段時間內(nèi)布局的重點，相關(guān)改革舉措也將推出。

    10日，經(jīng)濟學(xué)家厲以寧在第十四屆中國經(jīng)濟論壇上表示，“新常態(tài)”就是常態(tài)，符合經(jīng)濟發(fā)展規(guī)律的就是常態(tài)。過去的增長是超高速增長，實際上違背了經(jīng)濟發(fā)展的規(guī)律，弊大于利，出現(xiàn)資源加快消耗、生態(tài)環(huán)境破壞、低效、某些部門產(chǎn)能嚴(yán)重過剩等問題。更深層次的問題是錯過了結(jié)構(gòu)調(diào)整和自主創(chuàng)新的機會。“今后想超高速增長也不可能，因為要素成本上升，要想維持超高速發(fā)展可能是虧本的。”

    厲以寧表示，在馬上就要制訂“十三五”規(guī)劃的討論中，有兩點已達(dá)成共識：一是超高速增長率的時代已經(jīng)過去，下一步應(yīng)該是中高速增長；二是過去那種將經(jīng)濟增長率作為硬性指標(biāo)的觀念在改變，目標(biāo)增長率不應(yīng)該是剛性的，“調(diào)指標(biāo)實際上是符合市場經(jīng)濟規(guī)律的，硬性指標(biāo)就會造成壓力”。完成中高速增長率的常態(tài)，除了要改進彈性指標(biāo)，用預(yù)測值代替目標(biāo)值，還要改革配套。

    11月全國居民消費價格指數(shù)（CPI）和工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI）數(shù)據(jù)顯示，CPI環(huán)比下降0.2%，同比上漲1.4%；PPI環(huán)比下降0.5%，同比下降2.7%。分析人士認(rèn)為，物價水平預(yù)計將保持低位，全年CPI增幅2%左右，明年CPI同比仍有繼續(xù)下行的可能。

    交通銀行首席經(jīng)濟學(xué)家連平認(rèn)為，在經(jīng)濟增速運行緩中趨穩(wěn)的背景下，有效需求不足對物價的推升力度有限。近期央行調(diào)降基準(zhǔn)利率的目的在于降低實體經(jīng)濟融資成本，短期內(nèi)貨幣供給不會顯著上升。未來CPI同比增速下行的壓力仍存，PPI負(fù)增長態(tài)勢仍將持續(xù)。在油價下跌的同時主要原油生產(chǎn)國家和地區(qū)并無減產(chǎn)意向，將帶動一系列工業(yè)產(chǎn)品價格繼續(xù)走低。

    國資委研究中心研究員胡遲認(rèn)為，CPI與PPI的水平基本反映了當(dāng)前我國經(jīng)濟增速下滑、物價水平溫和的現(xiàn)實。前三季度CPI同比上漲2.1%，結(jié)合四季度物價走勢，預(yù)計全年CPI漲幅在2%左右。展望2015年，物價很可能仍將維持低位運行，物價目標(biāo)或低于2014年。

    分析人士認(rèn)為，新常態(tài)下，經(jīng)濟增速放緩，總需求的表現(xiàn)較溫和，物價只是一個側(cè)面反映。展望明年的宏觀調(diào)控，中央已明確積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策。改革的步伐會加快。2014年年底各項改革舉措陸續(xù)出臺，預(yù)計明年改革舉措的落實將密集。

    在結(jié)構(gòu)調(diào)整的方式上，優(yōu)化經(jīng)濟空間格局有望成為中央經(jīng)濟工作會議的議題之一。在“一帶一路”戰(zhàn)略布局方面，政治局圍繞加快自由貿(mào)易區(qū)建設(shè)進行集體學(xué)習(xí)。習(xí)近平要求逐步構(gòu)筑起立足周邊、輻射“一帶一路”、面向全球的自由貿(mào)易區(qū)網(wǎng)絡(luò)，積極同“一帶一路”沿線國家和地區(qū)商建自由貿(mào)易區(qū)，使中國與相關(guān)國家合作更加緊密、往來更加便利、利益更加融合。而“京津冀協(xié)同發(fā)展”、“長江經(jīng)濟帶建設(shè)”也被列為2015年區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展的要點。

    促進“去泡沫、去杠桿、去產(chǎn)能”

    10日，北京大學(xué)國家發(fā)展研究院副院長黃益平在新華網(wǎng)“股市e市廳”的“經(jīng)濟新常態(tài)&股市新生態(tài)”活動中表示，目前經(jīng)濟面臨很多實實在在的困難，但也有較積極的變化。一方面，勞動力市場的環(huán)境已經(jīng)發(fā)生根本逆轉(zhuǎn)，中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，第三產(chǎn)業(yè)比重超過第二產(chǎn)業(yè)，經(jīng)濟運行比較平穩(wěn)。另一方面，過去幾年，消費占GDP的比重開始回升，收入分配有所改善。產(chǎn)業(yè)發(fā)展上也有很多亮點。

    黃益平認(rèn)為，轉(zhuǎn)型已在發(fā)生，未來經(jīng)濟增長速度還會持續(xù)放緩，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)會發(fā)生更大變化。消費會變得越來越重要，一個重大的變化是大眾消費大幅度擴張，可能成為全世界最精彩的市場，家電家具、通訊和交通、文化、教育、旅游以及其它服務(wù)，尤其是金融服務(wù)等領(lǐng)域會看到很多新的擴張。產(chǎn)業(yè)升級將不斷加速。未來，房地產(chǎn)市場去泡沫、金融去杠桿、制造業(yè)領(lǐng)域的去產(chǎn)能是有待解決的核心問題。

    中國政法大學(xué)資本研究中心主任劉紀(jì)鵬認(rèn)為，新常態(tài)后，一旦經(jīng)濟出現(xiàn)復(fù)蘇背景的時候，不要再采用加息的辦法給資本過多的特權(quán)，走市場化的道路應(yīng)尊重市場規(guī)律。

    劉紀(jì)鵬表示，新常態(tài)下，需要將股市刺激起來，讓人們產(chǎn)生信心，同時化解矛盾。良好的外部環(huán)境構(gòu)造好之后，市場還需要真正的內(nèi)部基礎(chǔ)性變化。尊重市場規(guī)律，推動打破壟斷、保護投資者利益等方面的改革，將使市場的基礎(chǔ)更加鞏固。

    分析人士認(rèn)為，新常態(tài)下，“保經(jīng)濟”不能再用傳統(tǒng)方式，而必須增加直接融資，以服務(wù)于直接融資為代表的券商業(yè)務(wù)會有很大的發(fā)展空間，通過銀行的間接融資將會有所收縮。同時，由于風(fēng)險利率下降導(dǎo)致的牛市已經(jīng)開始體現(xiàn)在債券市場上，權(quán)益市場的牛市則剛剛開始。

    股市長牛剛起步

    股市表現(xiàn)方面，廣發(fā)證券首席經(jīng)濟學(xué)家劉煜輝認(rèn)為，短期金融股修復(fù)已結(jié)束，券商股目前的估值與其業(yè)務(wù)模式的內(nèi)涵并不相稱，今年業(yè)務(wù)主要貢獻(xiàn)來自融資融券業(yè)務(wù)的暴漲，以及融資帶動的交投活躍，加杠桿引致息差收入是其主要增長點。如果金融繼續(xù)加杠桿，利率下行就會面臨越來越大的脆弱性。

    在談到對于未來經(jīng)濟發(fā)展形勢的看法時，劉煜輝表示，從中長期看，調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，激活股權(quán)市場，推動“債務(wù)經(jīng)濟”向“股權(quán)經(jīng)濟”轉(zhuǎn)化是大勢所趨，當(dāng)下則需要一個活躍的證券市場和產(chǎn)權(quán)并購市場。未來杠桿調(diào)整中政策應(yīng)著力于降低中國企業(yè)融資成本、土地成本，降低中國企業(yè)合并成本以及鼓勵私人資本進入創(chuàng)新型、知識服務(wù)型行業(yè)。

    劉煜輝認(rèn)為，最近靠杠桿融資推動的股票市場快速上升，背離了激活股權(quán)市場的初衷。交易型股權(quán)市場無助于國家的債務(wù)周期調(diào)整，交易型融資活動應(yīng)該有所控制，長期牛市的核心邏輯應(yīng)是國企改革、新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新和培育。新常態(tài)下，一整套貨幣金融財政為市場和經(jīng)濟轉(zhuǎn)型保駕護航的機制安排越來越清晰，轉(zhuǎn)型中國所需要的中國創(chuàng)造、高端制造、消費長足增長、低成本的資金、資本市場的活躍等等將實現(xiàn)。劉煜輝說：“從這樣意義上講，中國的牛市還很長。”

    對于2015年的A股市場走勢，中銀國際認(rèn)為，2015年改革進入敏感區(qū)，改革難度增大。改革對經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和活力改善的作用在逐漸顯現(xiàn)，但經(jīng)濟完全轉(zhuǎn)型成功仍需較長過程。在美聯(lián)儲完全退出QE、通脹壓力較小而經(jīng)濟下行壓力猶存的背景下，我國貨幣政策定向?qū)捤苫{(diào)將延續(xù)，市場利率水平將小幅下行。市場運行節(jié)奏或與2014年相仿：上半年區(qū)間震蕩，下半年突破向上。2015年上半年受宏觀經(jīng)濟下行以及債市分流效應(yīng)影響，預(yù)計難以出現(xiàn)持續(xù)上漲行情，下半年機會更大。

    華安證券認(rèn)為，本輪“牛市”將可能持續(xù)很長時間。長期改革以及全球范圍內(nèi)持續(xù)深化的技術(shù)革命，將給多數(shù)公司或者行業(yè)打開巨大的新的增長空間，從而帶來業(yè)績預(yù)期的積極因素。金融體制改革帶來無風(fēng)險收益率的實質(zhì)下降；市場交易制度變化，直接增強市場流動性；央行在改革時期貨幣“維穩(wěn)”，使得我們可以有一個較友好的宏觀流動性環(huán)境。此外，改革與技術(shù)進步直接帶來風(fēng)險偏好中樞的上升，而新生代投資者逐漸進入市場可能成為潛在的積極因素。

    中信證券在年度策略中指出，改革加速帶來A股投資“新常態(tài)”。中國正處在全面深化改革的關(guān)鍵時期，明年將陸續(xù)推出一些起標(biāo)志性、關(guān)聯(lián)性作用的改革舉措，有助于改善市場整體的風(fēng)險偏好，并催化新興產(chǎn)業(yè)、生態(tài)文明、國企改革、土地改革等領(lǐng)域的主題行情。資本市場自身的改革也在快速推進。注冊制、ETF/股指期權(quán)、市值管理規(guī)范、退市制度、創(chuàng)業(yè)板專門層次、資產(chǎn)證券化等改革創(chuàng)新，將提升資本市場優(yōu)化配置資源的能力。低質(zhì)績差且2014年漲幅過高的股票將釋放風(fēng)險，優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌和白馬成長股的投資價值會被重新激活。

    分析人士認(rèn)為，基于利率下行、風(fēng)險補償變動等因素，2015年的市場可能并不是一個整體的牛市，仍然會面臨估值切換、估值變化。新常態(tài)下的市場將在伴隨風(fēng)險的同時大有作為，而機構(gòu)對藍(lán)籌表現(xiàn)而言將是核心力量。李超 顧鑫